4月27日下午，中國人民銀行、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會、國家外匯管理局日前聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見》（銀發(fā)〔2018〕106號，以下簡稱資管新規(guī)）。我部將陸續(xù)推出一系列政策研究文章，本文為第一篇，從十方面快速解讀資管新規(guī)核心內(nèi)容。

監(jiān)管部門在吸收反饋意見之后，對正式出臺的資管新規(guī)相比征求意見做了一定的修改，主要是考慮金融穩(wěn)定和可實施性，如延長過渡期一年半到2020年底，但是打破剛兌、凈值化轉(zhuǎn)型等總的原則并沒有變化，且對標準化產(chǎn)品的界定更清晰。

資管新規(guī)的總體思路是：按照資管產(chǎn)品的類型制定統(tǒng)一的監(jiān)管標準，對同類資管業(yè)務(wù)作出一致性規(guī)定，實行公平的市場準入和監(jiān)管，最大程度地消除監(jiān)管套利空間，為資管業(yè)務(wù)健康發(fā)展創(chuàng)造良好的制度環(huán)境。

資管新規(guī)的監(jiān)管理念：加強監(jiān)管協(xié)調(diào)，強化宏觀審慎管理，按照“實質(zhì)重于形式”原則實施功能監(jiān)管。中國人民銀行負責對資管業(yè)務(wù)實施宏觀審慎管理，按照產(chǎn)品類型而非機構(gòu)類型統(tǒng)一標準規(guī)制，同類產(chǎn)品適用同一監(jiān)管標準，減少監(jiān)管真空，消除套利空間。

資管新規(guī)的監(jiān)管原則：

（一）機構(gòu)監(jiān)管與功能監(jiān)管相結(jié)合，按照產(chǎn)品類型而不是機構(gòu)類型實施功能監(jiān)管，同一類型的資產(chǎn)管理產(chǎn)品適用同一監(jiān)管標準，減少監(jiān)管真空和套利。

（二）實行穿透式監(jiān)管，對于多層嵌套資產(chǎn)管理產(chǎn)品，向上識別產(chǎn)品的最終投資者，向下識別產(chǎn)品的底層資產(chǎn)（公募證券投資基金除外）。

（三）強化宏觀審慎管理，建立資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的宏觀審慎政策框架，完善政策工具，從宏觀、逆周期、跨市場的角度加強監(jiān)測、評估和調(diào)節(jié)。

（四）實現(xiàn)實時監(jiān)管，對資產(chǎn)管理產(chǎn)品的發(fā)行銷售、投資、兌付等各環(huán)節(jié)進行全面動態(tài)監(jiān)管，建立綜合統(tǒng)計制度。

資管新規(guī)的核心內(nèi)容可概括為以下十個方面：

一、打破剛兌，禁止資金池業(yè)務(wù)

資管新規(guī)明確資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)不得承諾保本保收益，打破剛性兌付。，“資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是金融機構(gòu)的表外業(yè)務(wù)，金融機構(gòu)開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)時不得承諾保本保收益。出現(xiàn)兌付困難時，金融機構(gòu)不得以任何形式墊資兌付。”

并且對剛性兌付做了明確定義，存在以下行為的視為剛性兌付：

（一）資產(chǎn)管理產(chǎn)品的發(fā)行人或者管理人違反真實公允確定凈值原則，對產(chǎn)品進行保本保收益。

（二）采取滾動發(fā)行等方式，使得資產(chǎn)管理產(chǎn)品的本金、收益、風險在不同投資者之間發(fā)生轉(zhuǎn)移，實現(xiàn)產(chǎn)品保本保收益。

（三）資產(chǎn)管理產(chǎn)品不能如期兌付或者兌付困難時，發(fā)行或者管理該產(chǎn)品的金融機構(gòu)自行籌集資金償付或者委托其他機構(gòu)代為償付。

（四）金融管理部門認定的其他情形。

經(jīng)認定存在剛性兌付行為的，區(qū)分以下兩類機構(gòu)進行懲處：

（一）存款類金融機構(gòu)發(fā)生剛性兌付的，認定為利用具有存款本質(zhì)特征的資產(chǎn)管理產(chǎn)品進行監(jiān)管套利，由國務(wù)院銀行保險監(jiān)督管理機構(gòu)和中國人民銀行按照存款業(yè)務(wù)予以規(guī)范，足額補繳存款準備金和存款保險保費，并予以行政處罰。

（二）非存款類持牌金融機構(gòu)發(fā)生剛性兌付的，認定為違規(guī)經(jīng)營，由金融監(jiān)督管理部門和中國人民銀行依法糾正并予以處罰。

二、資管產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型

資管新規(guī)規(guī)定，“金融機構(gòu)對資產(chǎn)管理產(chǎn)品應(yīng)當實行凈值化管理，凈值生成應(yīng)當符合企業(yè)會計準則規(guī)定，及時反映基礎(chǔ)金融資產(chǎn)的收益和風險”。金融資產(chǎn)堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。符合以下條件之一的，可按照企業(yè)會計準則以攤余成本進行計量：

（一）資產(chǎn)管理產(chǎn)品為封閉式產(chǎn)品，且所投金融資產(chǎn)以收取合同現(xiàn)金流量為目的并持有到期。

（二）資產(chǎn)管理產(chǎn)品為封閉式產(chǎn)品，且所投金融資產(chǎn)暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術(shù)可靠計量公允價值。

資管新規(guī)對攤余成本法的使用限制比較嚴格，按此定義開放式產(chǎn)品都不能采用攤余成本法，對于貨幣基金能否采用攤余成本法需要監(jiān)管部門進一步明確，我們會持續(xù)關(guān)注。且對于采用攤余成本法計量的產(chǎn)品，金融機構(gòu)前期以攤余成本計量的金融資產(chǎn)的加權(quán)平均價格與資產(chǎn)管理產(chǎn)品實際兌付時金融資產(chǎn)的價值的偏離度達到5%的進行限制，防范流動性風險。

三、產(chǎn)品分類管理，投資者適當性要求提升

新規(guī)從兩個維度對資管產(chǎn)品進行分類。一是從資金來源端，按照募集方式分為公募產(chǎn)品和私募產(chǎn)品兩大類。公募產(chǎn)品面向風險識別和承受能力偏弱的社會公眾發(fā)行，風險外溢性強，在投資范圍等方面監(jiān)管要求較私募產(chǎn)品嚴格，主要投資標準化債權(quán)類資產(chǎn)以及上市交易的股票，不得投資未上市企業(yè)股權(quán)。私募產(chǎn)品面向風險識別和承受能力較強的合格投資者發(fā)行，對合格投資者要求較高。

二是從資金運用端，根據(jù)投資性質(zhì)分為固定收益類產(chǎn)品、權(quán)益類產(chǎn)品、商品及金融衍生品類產(chǎn)品、混合類產(chǎn)品四大類。按照投資風險越高、分級杠桿約束越嚴的原則，設(shè)定不同的分級比例限制，各類產(chǎn)品的信息披露重點也不同。

四、嚴格區(qū)分標準化資產(chǎn)和非標資產(chǎn)

新規(guī)規(guī)定公募產(chǎn)品主要投資于標準化債權(quán)類資產(chǎn)以及上市交易的股票。對于能否投資非標準化債權(quán)資產(chǎn)，需要監(jiān)管部門將要出臺的細則予以明確。新規(guī)規(guī)定，標準化債權(quán)類資產(chǎn)之外的債權(quán)類資產(chǎn)均為非標準化債權(quán)類資產(chǎn)，而標準化債權(quán)類資產(chǎn)應(yīng)當同時符合以下條件：

1.等分化，可交易。

2.信息披露充分。

3.集中登記，獨立托管。

4.公允定價，流動性機制完善。

5.在銀行間市場、證券交易所市場等經(jīng)國務(wù)院同意設(shè)立的交易市場交易。

從上述條件看，對標準化債權(quán)資產(chǎn)的認定比較嚴格，但是具具體認定規(guī)則由中國人民銀行會同金融監(jiān)督管理部門另行制定。

此外，新規(guī)明確規(guī)定金融機構(gòu)不得將資產(chǎn)管理產(chǎn)品資金直接投資于商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)。

五、限制杠桿水平

資管新規(guī)參照公募基金的監(jiān)管標準，對杠桿做了明確限制。“每只開放式公募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過該產(chǎn)品凈資產(chǎn)的140%，每只封閉式公募產(chǎn)品、每只私募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過該產(chǎn)品凈資產(chǎn)的200%。”且另外規(guī)定，金融機構(gòu)不得以受托管理的資產(chǎn)管理產(chǎn)品份額進行質(zhì)押融資，防止放大杠桿。

資管新規(guī)對資管產(chǎn)品分級做了規(guī)定，公募產(chǎn)品和開放式私募產(chǎn)品不得進行份額分級，只有封閉式私募產(chǎn)品可以進行份額分級，且對分級比例做了限制：固定收益類產(chǎn)品的分級比例不得超過3：1，權(quán)益類產(chǎn)品的分級比例不得超過1：1，商品及金融衍生品類產(chǎn)品、混合類產(chǎn)品的分級比例不得超過2：1。

六、防范流動性風險和操作風險

資管新規(guī)規(guī)定，金融機構(gòu)應(yīng)當合理確定資產(chǎn)管理產(chǎn)品所投資資產(chǎn)的期限，加強對期限錯配的流動性風險管理。為降低期限錯配風險，金融機構(gòu)應(yīng)當強化資產(chǎn)管理產(chǎn)品久期管理，封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品期限不得低于90天。資產(chǎn)管理產(chǎn)品直接或者間接投資于非標準化債權(quán)類資產(chǎn)的，非標準化債權(quán)類資產(chǎn)的終止日不得晚于封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的到期日或者開放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的最近一次開放日。新規(guī)要求金融機構(gòu)應(yīng)當控制資產(chǎn)管理產(chǎn)品所投資資產(chǎn)的集中度，單只公募資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資單只證券或者單只證券投資基金的市值不得超過該資產(chǎn)管理產(chǎn)品凈資產(chǎn)的10%等。

資管新規(guī)規(guī)定，金融機構(gòu)應(yīng)當按照資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理費收入的10%計提風險準備金，或者按照規(guī)定計量操作風險資本或相應(yīng)風險資本準備。風險準備金余額達到產(chǎn)品余額的1%時可以不再提取。

七、鼓勵成立銀行資管子公司，要求獨立托管

主營業(yè)務(wù)不包括資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)應(yīng)當設(shè)立具有獨立法人地位的資產(chǎn)管理子公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，強化法人風險隔離，暫不具備條件的可以設(shè)立專門的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)經(jīng)營部門開展業(yè)務(wù)。

本意見發(fā)布后，金融機構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品資產(chǎn)應(yīng)當由具有托管資質(zhì)的第三方機構(gòu)獨立托管。過渡期內(nèi)，具有證券投資基金托管業(yè)務(wù)資質(zhì)的商業(yè)銀行可以托管本行理財產(chǎn)品，但應(yīng)當為每只產(chǎn)品單獨開立托管賬戶，確保資產(chǎn)隔離。過渡期后，具有證券投資基金托管業(yè)務(wù)資質(zhì)的商業(yè)銀行應(yīng)當設(shè)立具有獨立法人地位的子公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，該商業(yè)銀行可以托管子公司發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但應(yīng)當實現(xiàn)實質(zhì)性的獨立托管。

八、統(tǒng)一監(jiān)管標準，消除監(jiān)管套利

資管新規(guī)的總體思路是：按照資管產(chǎn)品的類型制定統(tǒng)一的監(jiān)管標準，對同類資管業(yè)務(wù)作出一致性規(guī)定，實行公平的市場準入和監(jiān)管，最大程度地消除監(jiān)管套利空間，為資管業(yè)務(wù)健康發(fā)展創(chuàng)造良好的制度環(huán)境。

新規(guī)規(guī)定：資產(chǎn)管理產(chǎn)品應(yīng)當在賬戶開立、產(chǎn)權(quán)登記、法律訴訟等方面享有平等的地位。金融監(jiān)督管理部門基于風險防控考慮，確實需要對其他行業(yè)金融機構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品采取限制措施的，應(yīng)當充分征求相關(guān)部門意見并達成一致。新規(guī)將嵌套層級限制為一層，禁止開展多層嵌套和通道業(yè)務(wù)。

九、提高資管行業(yè)準入門檻，嚴格限制非金融機構(gòu)

資管新規(guī)規(guī)定，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)作為金融業(yè)務(wù)，屬于特許經(jīng)營行業(yè)，必須納入金融監(jiān)管。非金融機構(gòu)不得發(fā)行、銷售資產(chǎn)管理產(chǎn)品，國家另有規(guī)定的除外。

非金融機構(gòu)違法違規(guī)開展資管業(yè)務(wù)的，依法予以處罰，同時承諾或進行剛性兌付的，依法從重處罰。且明確規(guī)定非金融機構(gòu)不得借助智能投資顧問超范圍經(jīng)營或者變相開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

十、過渡期安排

過渡期為本意見發(fā)布之日起至2020年底，較征求意見稿延遲一年半時間。對提前完成整改的機構(gòu)，給予適當監(jiān)管激勵。過渡期內(nèi)，金融機構(gòu)發(fā)行新產(chǎn)品應(yīng)當符合本意見的規(guī)定；為接續(xù)存量產(chǎn)品所投資的未到期資產(chǎn)，維持必要的流動性和市場穩(wěn)定，金融機構(gòu)可以發(fā)行老產(chǎn)品對接，但應(yīng)當嚴格控制在存量產(chǎn)品整體規(guī)模內(nèi)，并有序壓縮遞減，防止過渡期結(jié)束時出現(xiàn)斷崖效應(yīng)。金融機構(gòu)應(yīng)當制定過渡期內(nèi)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)整改計劃，明確時間進度安排，并報送相關(guān)金融監(jiān)督管理部門，由其認可并監(jiān)督實施，同時報備中國人民銀行。

過渡期結(jié)束后，金融機構(gòu)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品按照本意見進行全面規(guī)范（因子公司尚未成立而達不到第三方獨立托管要求的情形除外），金融機構(gòu)不得再發(fā)行或存續(xù)違反本意見規(guī)定的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。對過渡期結(jié)束后仍未到期的非標等存量資產(chǎn)也作出妥善安排，引導金融機構(gòu)轉(zhuǎn)回資產(chǎn)負債表內(nèi)，確保市場穩(wěn)定。